 :        
 

 


        ,              ,     .                :  ,   ,   ,      .         ,      ,  ,    .           ,        ,    .





 ,  

 :        



     (), .



  ., ., ., ., ., ., ., .

 .

 .

  .

 .

  .

     

-  



 Harriman House Ltd, 2005.

  Harriman House  2005., www.harriman-house.com


* * *


 


,    ,  ,  ,  ,   ,  ,  .

.

 -   ,            ,    ,          .  ,        ,      ,  , ,   ,   ,          .

...   ,   






 


           .   蠖   .       ,      -  ,    .

          .      ,                .   ,      ,        ,        .

,        ,               ,     .

    ,    . ,       13-,    .

     ,       ,     ,  , , ,        ,      .            20082009 ,           .  ,   ,            ,    .

       :           . ,      ,               .

, ,     ,             ,                .



 ,
8  2013.







             Wall Street Journal  ,        ,    .              ,       ,  ,   .            ,    .          .   ?     ,   .

         :

  ,      ;

EBITDA (   ,    )      .

    ,     .          ,                1990- .

 ,   蠖    ()           ,    :             ?

     ,      , ,     .    ,    ,        ?

 ,     ,  .

   ,                ,           ,       .            :     (IFRS)      (FAS).

 ,        ,   1  2005.       IFRS.  ,    ,      ,      (GAAP).

 ,    ,                    .        ,        .  ,         ,           ,     ,    .     ,                       .







      ,       .       BG Training  ,  ,  ,  ,  ,  ,         .    8   ,       BG Training.               .

  , ,          .  ,      ,    ,        .

 ,         .




 



   .




 1


      :          .                 (  )  ( ,  ).  ,         (accruals),       ,   ,        DCF (  ).




 2


  2      ,    蠖     .  ,    .  ,    ,       (WACC),          ()  (APV).  ,     ,   ,           ,             .  ,      ()     .            WACC   .

  ,      ,         (intrinsic)  .        ,     () .  2   ,         ,           ࠖ        蠖           (   [1 -    ,        .],   ).




 3


     ()  (NPV)     (IRR).       (ROCE).         ,     ,       .      ,     .     ,          ,                   .   3        ,            (CFROI).     ,         ,           .     ,      ,     .

     ,                 .




 4


   ,           . ,        ,               .   4   :               .   ,    ,         :                 .      ,    ,       ,      .




 5


          ,    14,   ,            . ,          , .. ,      .

   ,     ,    .          ,   ,    ,   .   ,            ,           ?  ,  .         ,      .        ,                 .   5 ,     ,          ,   ,    ,     .    -,            .

      ,    ,         ,       ,  ,              .        .




 6


  ,         .        .           ,         ,      ,          .         ,        .  6  ,             ,   , ,    .      ,        .




 7


  7        ,      ,         (goodwill), ..        .       ,      ,    ,      ,      .




 8


        .     ,     ,   [2 -       Cash is the King!.],     ,          ,        .   ,             ,   ,      .

     ,    ,       ( )     .            ,         ,   ,   ,    ..      ,  ,             .   ,              .




   


-     :

www.harriman-house.com/ifrs.




   





      ?


IFRS   International Financial Reporting Standards (   蠖 ).       :

   ;

        .

 ,     ,    ,       ,     , -     ,  .            ,       .  ,      ,            .




  ?


    (IASB)      ,   .      ,  [3 -   ,      (IAS)      (IFRS), ..       .],     ,      (IAS).        .     ,           ,   ASB (    ).




   ?


    : ,    ,  Lufthansa  BMW.           ,   ,      .  ,    ,     .            (Japanese GAAP)  . ,        (SEC) , ,  IASB    ,         ,    ,  ,     (US GAAP)  ,    (      ). IASB      ,      (FASB),                .




   ?


    ࠖ 1  2005.      ,    ,       .         .   ,        ,     . , ,   AIM[4 - Alternative Investment Market   頖    ,         .],       2007.    ,         US GAAP,        2007.




   ?


      .                     .             ,    .    .       ,   ,      .             ,         ,   .     ,  Π    ,     .




    ?


  ,      .     . -,  ,     ,  /     (EV)/EBIT,    .    ,    ,    ,      .  ,        ,           ,       GAAP.       ,        ,          (WACC),        .        ,       WACC      .         .      ,    ,  ,      (  ).             . ,     , ..     .




         ?


,            .  ,    ,  ࠖ  (2002.)    ,     .  ,        ,        .  ,  ,            ,        .




    US GAAP?


  4         US GAAP.     ,       .     :

         ,   US GAAP (   ) .  FASB         ;

       ,  US GAAP .  ,    FASB   ;

    .  ,          ,          ,   US GAAP .

,  FASB  IASB             .      .




 1

     





1. 



    ,   ,      .




 蠖  


    ,            :  /  (P/)   .  P/          ,    .     ,      ,     .        :   ,    ?   ,       .

   .   ,    ,        .    /   (Price-to-Book Ratio, P/B),         .    ,   ,    (     ).

  .  ,        ,      .  ,       P/E,           P/B,     .        ,    ,      .




 : IRR  NPV


    ,       .          (IRR)              (PV),            (NPV).  NPV   堖  ;    .

     .         ,            ,      .    :  ,        IRR (      IRR),  ,      ,     ,  ,             .




  :   


    (         )              .      ,      .      ,     .




   ,    


      : 1)    ; 2)      (   ),     .    :                 .    (P/E, P/B   )     ,        ࠖ ,      (EV/invested capital)           (EV/NOPAT).         ,     . ,     ,     ,     ,      ,          .        ,  ,        ?




   


 .       .        ,   ,   젖       .        ,       (   , EBITDA   )  . -,         . -,           ,       ,   ,     .     ,        ,     .




     


   ,   ,     .    ,    ,       /      .   ,          ,               .

        (.  ). ,  ,        ,       .   ,       ,     ,   !  :           ,  ,  ,   .




2. ,   


                  .      (DCF),    (EVA


),    (CFROI),             .       ,       .    ,   ,       .          :              .      ,      ,          .

        .   ,   ,       .  ,   ,     .

    .  ,      .    (  )   .        (  ,  ,     )   ()     .     .  ,               .   :  ,    (          ),   ,   .

,           .  ,                 (  ).  . 1.1      ,            ʰ.

 ,         (  ),     .         ,      :




PV = CF


 / (1+k)


,


 PV       t (CF


),   ,     (k).








  ,     .     ,    ,    ,   .    ,    .    ,        .  ,          ,  -     ,          .    ,   ,    .

     ,     (.1.1)?








   ,      .   .      ,       ()    (.1.2).








  ,      .     ,      ,       .          :




V = D ? (1 + g)/(k g),


 V  , D    , g    k  . ,     ,       (k>g). (     .)              ,          ,     .

 ,      .         ,      ,             () .                (               ),       .

 . 1.2     ʰ,   ,       5  9 (,      ,    ),     5%      10   .   6        ,       ,     .      ( ),     10      200.  ,       ʰ      200.     .            .      :




PV = FV / (1+k)


,


 PV  , FV  , k  , n  .

,      ,     ,        6.   ,          ,    .  ,  ,     6,   ,    5,             .








 ,     ,   ,    ,   . ,   ,           (     ),      ,     (      ).   ,    ,      .

     ʰ   ,      (.1.3).

       ,     1264     25   ,            .    ?     ,    : ,     .       ,    .   ?      ,           ? , .     ,         .  :      ,      .      ,     ,   .1.4.     ,     ,      ,    .













  :     ,       .     ?     ,         .     ,    .1.5.








 .        ,        ,          ,          .    ?  ,       .     ( . ):




g = b ? R,


 g  , b   , R     .

,               . ,   ,    ,    .   ,          .           (,  ),        ,   .    ,    .

    ,      .       ,       ,       . :




b= g/R.


      ,    ,  (1 b).  ,       :




D = Y ? (1 g/R),


 Y .

    , :




V = Y ? (1 g/R) / (k g),


 Y , R     , k    g  .

   ,      .      ,   .1.5.   :   ,  ,        , ,   ?

 .  . 1.3                    .     :      10%,  ࠖ 5%    8%.

   .        ,      ,    .             .  ,       ,     . ,                 .            ,         ,   .   . ,  ,       R<k!

   ,      ,       ,           .       .   ,    ,          .

   ,   . ,     .   ,    ,    ,  .       .     ,    ,      .








        (.1.4).  ,   ,              .     ,          ,          .      . 1.4.   ,      ,      5%?








    100.    20%  ,    5%  .  ,        25%!     ,      .  ,   .1.3         .

      ,       .   .    .        ? ,          ,     ,     .  ,   , ,  ,     ,    .

  ,           ,     .  ,       ,     ,          .      ,     .




3.  ,   


    ,         5%     .  ,        5%  .         5%    .

   .            ,     ,     .           5%-    .

 ,        .   ,       .       .           5%     .                  .     ,   ,    5%     ,         .

       .    ,   .        .      .

  . ,     ,   頖  .  ,         ,      .          .                   .

 ,   .                ,     ,       .    ,  ,          ,      ? ,       ,        .       ?   ,      ,          ,   .

           .     ,             (,  ).             (,  ,       ).



.    ,      (DCF)  ,       .        ,    ,    ,    ,    .





4.   


      DCF:   .         ( )     (    EVA


).

     ,      (   )           . (  ,      ,              ,      ,        .)  ,    ,   ,    , ,   ,     .       , , ,       ,     .         .      ,  ,            . ,    ,          .

      .   ,




V = D / (k g),


D = B ? R ? (1 b)


 B   ( ), R   ()   b  .  ,       :




V = B ? R ? (1 b) / (k g).


 g = b ? R,




V = B ? (R g) / (k g).


 . 1.5     /            () .       ,        .  , ,    ,   .      ,      ()   10%?    . 1.3,  1000 .     10%   100 . ,        .    ,        .     (     ),        3.








     ,      .                 .      8%    8%,        .    10%,   8%,       /     10/8 = 1,25.                10%    5%     /    1,67.  ,      ,   5%- ,   ,      /   (1,25  1,67).

             ,            . :                  .




5.   


,      .          ,             :     ,         ,      . ,    ,              .

 ,   ,        ,        .      ()       :




V = ? D


 / (1+k)


,


 ?     t = 0   t = ?.         :




V = B


 + ? X


 / (1+k)


,


 B


   , X


  ,       t. X


   




X


 = Y


 B


 ? k,


..  䠖   (Y)      ,       .

  ,     蠖              ࠖ      (   ).    :                .     ,      ,         ( ).

  ,                  (      )             ,   .

      ,          ,     .           .            ,                  .     ,       .      ,    .




6. 


               ( )    ,             .    , , ,     ,      .    ,    ,    ,  ,           .          ,      ,    .

      (  )   . ,      ,    ,   ,   ,   ,    ,    .     ,     :




V


 = V


 V


.


   , ,   ,        ( ). ,   ,      




V


 = D ? (1 + g) / (k g)


 




V


 = FCF ? (1 + g) / (WACC g) V


,


 FCF      , WACC   .

     ,       ,     (   ),          (NOPAT).  . 1.6   NOPAT      ,          .    ,      ,   ,                      ,    () ,     (   ). (        .)








       . :  ࠖ ,        ,        .      . :     (,      )      .   NOPAT,    ,    䠖 ,    .       NOPAT   ,    ꠖ  ,        .

      :       ( );     (    DCF);      ( );      (    EVA


).           ,        .           .     ,    ,         .        .   ,         .



. ,                 .   DF  ꠖ  NOPAT (   )    (         ).     NOPAT     . ,      ,             .  ,   ,  ,        ,   ,      .     :  DCF    ,           .





 2

  WACC





  CAM


1.       ?

2.       ?

3.           ,     ?

4.     ,     ?

5.       ;         ,         ?

      .           CAPM (   ).         ,   .




1.  


 . 2.1       :  ,     ,    .  ,        . ,  ,      ,  .

     ( ) ,       ,    . ,     ,   ,   ,     .     ,     ,         ,      .  ,       , , ,    ,  -  .








,      .       ?        .    ,     ,        .      ,     .        .2.1.

            9%    (  ) 1%.             11%    2%.








       (   頖   ).     . ,        ,      :    ,   ,     ,    .

,      ,   ,               ,          50%.     ,     .      ,        .     .        .2.2,           (  ).               .      ,       .









2.   



        ,         ,      .          .        .  , ,   ,   ,  ,   ,      ,    ,  , ,    ,  ()        .

,      頖 British Airways ()  British Petroleum (). ,    ,        .       ,       ,   .          ,      ,       ,     (          ).

      . -,          BP  BA,  ,     . -, ,           ,         .         ,             .  ,        (   ), ,   ,     1.       1   ,           ,  1  ,        (        ,        ,    ).

 .2.3  ,           :    15%,   4%,    9%,   3,5%.           ,        ,     .

     ,          1,         BP  B.               . ,   .2.3        ,          0,3     .          (   3%)  ,      ,     11,5%,    2,5%      ,     (      ,    ).          :




SD


 = (W


? ? SD


? + W


? ? SD


? + 2 ? W


 ? W


 ? SD


 ? SD


 ? RA


)


.


         . ,           ,       .         ,        .          . ,    ,            (    ).

        .      ,  ,     .

   :          ,     ࠖ       .  .2.4 ,            .   ,        ,           .














2.1.    


  ,        . ,       (,        ,           ). ,  ,     ,        ,       ,             .

 .2.5    .           .    ,       .

 ,   ⠖   .     ,       ,        .           .

   ,   ,  ,        ,   ,     ( ),         .  ,           .        ,         .      .




  .


   .

   ,     (https://www.litres.ru/kennet-li/ocenka-kompaniy-analiz-i-prognozirovanie-s-ispolzovaniem-otchetnosti-po-msfo/)  .

      Visa, MasterCard, Maestro,    ,   ,     ,  PayPal, WebMoney, ., QIWI ,       .



notes








1


   ,        .




2


      Cash is the King!.




3


  ,      (IAS)      (IFRS), ..       .




4


Alternative Investment Market   頖    ,         .


